广发期货于培云Z00195196

行情导读：今日盘中期铜盘面涨超5%。

驱动1：海外降息预期重燃，国内地产利好消息频传，宏观氛围偏暖

海外方面，美国4月CPI和核心CPI分别同比增长3.4%和3.6%，创三年来最低增速，美国4月零售销售额和5月NAHB房地产指数走弱，互换合约定价显示年内有2次25bp降息，降息预期重燃，美元指数走弱，贵金属和有色板块上涨。特别的，大选年美国经济软着陆预期较强，预防式降息预期主导，“软着陆+降息”的叙事有利于铜价上涨。国内方面，国常会审议通过《制造业数字化转型行动方案》；财政部公布超长期特别国债发行安排；多地区地产政策放松，首付比例下调至最低15%，下调个人住房公积金贷款利率0.25个百分点。国内政策频频出台，市场对国内需求有修复预期。内外利多信息频发，宏观氛围总体偏暖。

驱动2：铜矿资本开支低迷，意外干扰导致矿端提前收缩，24-26年供应存在约束

一般来说，铜价上涨会刺激铜矿资本开支，资本投入到铜矿投产滞后约5年，因此，铜价领先资本开支，资本开支领先铜矿增产。而在2020-2022年的上涨周期中，受制于新冠疫情爆发、海外高通胀、矿石品位下滑和社区扰动等因素，全球铜矿资本增长缓慢，这导致铜矿新增产能在2025年开始显著下滑。而2023年底以来，Cobrepanama铜矿开采合同被判违宪、非洲电力问题突出……意外干扰不断，资源民主主义抬头，铜矿供应提前收缩。另外，5月以来，印尼铜精矿出口禁令推迟、Cobre方面积极与巴拿马新一届政府班子协商，这些只能短暂缓解担忧，不会对矿偏紧现状有实质改观。2024-2026年铜矿供应存在约束，矿端提前收缩制约粗铜放量，这是资金看好铜价的重要因素。

铜精矿加工费（TC）是矿和冶炼厂之间供需关系的体现和博弈，当前TC出现历史极低情形，集中体现矿端矛盾，冶炼厂利润受到挤压，矿端收紧制约冶炼放量。

驱动3：海外库存持续降低，COMEX铜挤仓事件发酵

5月14日，LME和COMEX两市铜价差创下了历史极值至超1000美元/吨，美铜挤仓事件快速发酵，进一步激化资金看涨情绪。挤仓是低库存和高持仓综合作用结果，市场价差是重要诱因，欧美制裁俄罗斯金属则助推。

今年以来，COMEX铜价比SHFE铜价高，吸引了一批资金做买SHFE铜空COMEX铜的反套，以期待价差回归；另外，对比COMEX和LME价差，也有部分产业选择COMEX盘面进行空头套保操作。但是，截止目前，COMEX07合约仍有高达16.12万手持仓，按照COMEX合约25000磅/手换算，对应大约180万吨精铜，而当前COMEX铜的库存仅2.01万短吨，仓单显著欠缺。COMEX对于交割期的要求描述是“交割可在交割月首个营业日起的任何营业日或滞后任何营业日进行，但不得迟于交割当月的最后一个营业日”，也就是说07合约可以在7月1日开始交割。按照市场研究机构分析的，考虑到美国本土货物、LME和中国的可操作库存，再考虑到当前海运紧张增添不确定性因素，可挪用交仓至COMEX的库存有限。若交易所和主要参与方没有很好的应对方式，挤仓行情或延续，直至持仓水平明显下滑。

后市展望：

综合来看，铜的定价权偏海外和矿端，当前宏观主要着眼于全球制造业复苏、再通胀，以及地缘政治格局，国内地产利好政策不断出台，整体氛围偏暖。产业矿端偏紧始终提供较强支撑，海外库存持续降低，国内需求有修复预期。COMEX铜07合约持仓仍在高位，挤仓风险犹存。操作上，维持逢低做多思路。

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