观点网 5月13日，阿里巴巴集团公布了2026财年第四财季（截至2026年3月31日）及2026财年业绩，并于当日晚间召开业绩电话会。

财报披露，阿里巴巴2026财年第四财季总收入为2433.8亿元人民币，同比增长3%，若剔除高鑫零售和银泰的已处置业务，同口径收入增速为11%。

值得关注的是，阿里云智能集团外部商业化收入同比增速加快至40%，AI相关产品收入连续第11个季度实现三位数增长。

然而，第四财季经营亏损为8.48亿元，反观2025年同期经营利润为284.65亿元，这一业绩变动主要归因于经调整EBITA的下滑。

季度经调整EBITA同比降84%至51.02亿元人民币，非公认会计准则净利润仅8600万元，自由现金流净流出173亿元。

观点新媒体注意到，近期市场对阿里巴巴的短期分歧焦点直指千亿级AI投入的回报。

乐观机构以花旗为代表，将阿里列为行业首选，维持“买入”评级及高达204港元的目标价。花旗预测，Maas(模型即服务)收入将有235%的年复合增速，至2031财年贡献阿里云8334亿元总收入中的53%。

里昂与瑞银则为这一宏大叙事浇下冰水，里昂大幅下调未来两年纯利预测12%-25%，并将阿里巴巴目标价降至190美元；瑞银也表示，阿里AI年度亏损将维持在约700亿元高位，远超市场认知。

值得关注的是，据港交所权益披露，自2025年4月底至今，摩根大通对阿里巴巴的持仓整体呈震荡净减持态势。

2025年9月，小摩先通过衍生工具将阿里巴巴-W好仓比例从6.81%拉至12.29%，次日即砍回6.82%。同年10至11月，小摩又连续出货，两轮减持合计套现逾110亿港元呈"越跌越卖"特征。

进入2026年，小摩更趋阶梯式撤退，好仓比例从2026年初约8.02%逐步波动下降，4月10日从8.02%降至7.9%，4月24日进一步从7.9%降至7.86%。从1月14日借166.75港元高位套现，到4月10日减持均价已降至125.81港元，有逢反弹出货的迹象。

整体看，近一年摩根大通维持"增持"评级同时仓位却持续收缩，对阿里的真实态度远比研报谨慎。

在AI与消费两大战略方向“高强度投资”同时，阿里如何平衡短期财务健康与长期竞争力，成为市场关注的焦点。

投入加速，财务承压

阿里巴巴云业务交出了一份亮眼成绩单，云智能集团收入达416.26亿元，同比增长38%，其中外部商业化收入增速提升至40%，主要得益于公共云业务的增长以及AI相关产品采用量的持续攀升。

财报显示，本季度AI相关产品收入达到89.71亿元，年化收入已超过358亿元，占外部云收入比例升至30%。

阿里巴巴管理层在业绩会上预计，未来一年这一比例将突破50%，成为阿里云收入增长的主要引擎

值得关注的是，模型即服务（MaaS）正形成新的高利润收入方向。阿里巴巴管理层披露，6月份季度，包含百炼平台（一站式大模型服务平台）在内的模型与应用服务年化经常性收入（ARR）即将突破100亿元，预计年底将达到300亿元。

过去三个月，百炼平台的客户数量同比增长了八倍，模型服务的token消耗规模较上一季度大幅提升。

阿里巴巴CEO吴泳铭在电话会上表示，由于AI agent从对话式向复杂推理任务演进，客户对模型推理的需求直线上升，API token价格上调后接受度依然很高，“我们的供应还没有办法完全满足这些客户的需求，排队的客户还有很多”。

消费业务领域，阿里巴巴同样展现出不错的韧性。中国电商客户管理收入（CMR）若剔除新营销发展计划带来的会计冲减影响，同口径同比增长8%；即时零售业务收入增长57%至200亿元，订单规模达到去年同期的2.7倍，其中非餐饮零售部分为去年同期的3倍。

管理层透露，即时零售的单位经济效益（UE）正在显著改善，笔单价环比提升，有信心在新财年结束前实现UE转正。

财报显示，88VIP会员数量也超过6200万，保持同比双位数增长。

增长背后，财务压力亦不容忽视。第四财季，阿里巴巴经调整EBITA同比下降84%至51.02亿元，经调整EBITA利润率从上年同期的14%降至2%。

全年经调整EBITA下降56%至764.16亿元，主因对科技业务（包括基础模型和千问app）、即时零售以及用户体验的持续投入。

若剔除即时零售业务的亏损，阿里巴巴中国电商集团的经调整EBITA同比保持稳定，但整体利润仍因新业务投入而大幅缩水；非公认会计准则净利润也从上年同期的298.47亿元跌至8600万元。

与此同时，自由现金流转负，投资强度持续加大。第四季度自由现金流为净流出173亿元，全年净流出466亿元；经营活动产生的现金流量净额同比下降66%至94.1亿元。

徐宏在业绩会上解释，自由现金流为负的主要原因是“过去一年在AI方面的投入”，包括云基础设施支出、千问app的用户获取成本以及即时零售的投入。

阿里巴巴全年资本性支出达到1260.63亿元，较上年大幅增长。吴泳铭在业绩会上进一步透露，要实现未来5年营收增长10倍目标，未来要建的数据中心规模，对比2022年是10倍以上增长，为此所需投入资金“会远远超过原来所说的3年3800亿”。

此外，传统电商业务增长放缓且面临会计调整扰动，本季度披露的CMR（客户管理收入）同比仅增长1%，即便剔除新营销发展计划影响后为8%。

但该计划本质上是将平台对商家的补贴与商家投入挂钩，会计上冲减收入，反映出平台为激励商家而付出的成本正在显性化；直营、物流及其他收入同比下降6%，也表明部分直营业务仍在收缩。

重注AI“危与机”

面对利润和现金流双重压力，阿里巴巴管理层在业绩会上表现出极强的战略定力。

吴泳铭将AI投资比喻为“制造业”，表示需要建立两个核心工厂：训练工厂和推理工厂。

他进一步表示：“几乎在我们服务器内的每一张卡都不是空闲的，未来3-5年内AI需求受物理瓶颈限制（芯片产能、数据中心建设周期），投资回报非常确定。”

徐宏则表示，淘宝天猫作为最重要的现金流产生业务，依然稳定，且随着闪购亏损收窄、AIDC接近盈亏平衡，未来消费业务的经营现金流会正向发展。

对于截至期末约380亿美元的净现金（剔除5年以上债务后约590亿美元），徐宏在会上强调：“我们还有很强的资本市场融资能力，可以通过不同形式进行融资，应对战略发展需要。”

值得关注的是，自研芯片平头哥被视为构筑成本护城河的关键。财报披露，平头哥自研的AI芯片真武PPU已部署超过10万卡于阿里云公共云平台，超过30家车企及自动驾驶公司正在基于该芯片开展研发。

阿里巴巴管理层表示，虽然自研芯片目前在整体部署中比例还较低，但随着全栈自研（GPU、CPU、存储、网络芯片）产能扩大，将显著提升毛利率。

吴泳铭指出，国外主流AI芯片毛利率高达60%-80%，即便国内芯片在性能和功耗上有差距，中间也有非常大的性价比提升空间，这将最终反映为阿里云的毛利改善。

不过，在宏大的AI叙事背后，阿里巴巴仍有多重隐忧。

首先，AI商业化高度依赖to B，to C变现路径尚不清晰。

阿里云目前AI收入的主要驱动力是百炼平台API服务和企业级AI原生应用，面向消费者的千问app仍处于用户获取投入期。

本季度所有其他分部的经调整EBITA亏损高达212亿元，主要就是由于对科技业务的投入增加，包括千问app的用户获取。

管理层在业绩会上坦言，to C的AI助理“需要一定的投资周期”，商业化可能在“未来1-2年”才会看到进展，这意味着短期内千问app还将持续“烧钱”，拖累整体利润。

其次，资本开支的“无底洞”效应与回报的时间错配不容忽视。

尽管管理层强调需求确定且供不应求，但AI基础设施的重资产属性，决定了资本开支将长期处于高位。

徐宏表示：“未来再看2年，我们的投入还是会继续十分坚定，因为这样一个窗口期可能对我们来讲就是几年时间。”

他暗示错过当前投资窗口可能丧失先机，但这也意味着公司必须接受短期内利润和现金流的持续承压。

值得注意的是，平头哥芯片虽然已实现规模化量产，但管理层坦言，目前部署比例还比较低，“因为国内半导体的产能还是比较少”。

虽然国内产能正在扩张，但制程相对落后导致的能耗和效率差距依然存在。这意味着，自研芯片带来的成本优势在短期内难以充分兑现，阿里云仍需要大量采购外部GPU，成本结构优化将是一个渐进过程。

正如吴泳铭在业绩会上所说：“我觉得AI更像制造业。”

在这场AI军备竞赛中，没有重武器就无法守住阵地。从轻资产平台经济转型到重资产AI基础设施运营者，阿里巴巴需要证明自己有能力在巨额投入之后打出一场漂亮的利润反击战。

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