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2025年09月18日 00时10分11秒

　　美联储决议周终于来临，金融市场上各路参与者自然不会对此视而不见。是短线交易员在博弈，还是长期资金提前布局或许还有待争论，但有一点很清楚：近期美国股债市场齐涨已经提前透支不少货币政策方面的“好消息”。市场普遍认为这将是一场“奢侈性降息”，下调利率不是因为有迫在眉睫的金融或经济危机，而是出于防患未然的考虑，提前对未来可能的疲软做出回应。

　　乍听之下，这是利好资产价格上涨的理想组合，但历史经验却提醒我们，事情恐怕没那么简单。过去30年的数据显示，此类降息情境下美联储的货币宽松并不一定能持续推升市场。

　　过去几年，市场观察者习惯将美联储的政策周期分为“自愿”与“非自愿”两种。比如，2016至2018年的加息周期，以及2019年的降息，就属于前者，是在稳定环境下对政策进行微调。而2020年疫情爆发后的紧急降息，或之后为了应对通胀而被迫进行的升息则是典型的“非自愿”政策周期。

　　站在当前时点，若本周美联储真的启动降息周期，显然更接近于“自愿性”调整。像美联储理事克里斯托弗·沃勒这样的官员已经在公开发言中表示，希望将利率水平“校准”回接近中性利率的水平。虽然近期就业市场出现的“冻结”迹象让这种再调整更显紧迫，但就目前来看，其仍可以被视为一种防患于未然的“保险措施”。

　　这种情况通常对金融资产较为有利，而市场表现也印证了这一点。过去一个月，标普500指数上涨了约2.1%，10年期美债收益率下跌25个基点。接下来关键的问题是：本周的降息及其前瞻指引（考虑到美联储领导层即将更替，指引可能比往常更缺乏说服力）是否足以支撑市场延续涨势。

　　高盛美国金融状况指数在上周三收于2022年4月以来最宽松水平，意味着金融市场已提前消化了相当程度的政策宽松。在这种情况下，美联储也就不再需要实际执行大幅降息。换言之，市场可能过度高估货币宽松将带来的积极影响。

　　历史记录告诉了我们什么？在“公开声明时代”（1994年至今）里，美联储降息后，金融市场的表现如何？我们是否能够从降息前的市场走势中，辨别出降息后的价格行为有何不同？毕竟，我认为没有人会认为本周的降息情境（请原谅我把它视为已成定局）与2020年3月或2008年10月的情境有任何可比之处。

　　我回顾了过去30年间所有37次降息，并统计了随后的1天、1周和1个月内市场走势。同时，我还将数据按组分类，依据是在降息前的一个月（包括降息宣布当天）期间，股市或债市是否已经出现上涨。

　　统计结果并未预示本周降息后资产价格会明显进一步走高。相反债券价格在政策落地后往往会出现回调（这正是去年发生的情况）。股市方面，在降息前股债齐涨背景下，降息后的一个月平均变动幅度仅略高于零，但从所有分组来看，在降息后的一周，股市平均是下跌的。

　　我对美元也做了类似分析。结果显示，无论在政策宽松前是走强还是走弱，美元降息后往往会上涨。当前的市场环境与过去三十年相比具有一些独特性，包括美国与其他经济体的关系、美联储在国内的政治位置等。但考虑到目前空头仓位可能仍占主导，任何形式的风险厌恶事件都可能触发空头回补。

　　“买预期，卖事实”是金融市场中最广为流传的说法之一，它能久经不衰是因为其背后确实存在事实依据。过去30年间，市场在美联储议息会议前普遍有“前会效应”（pre-FOMC drift），即股票和债券价格提前上涨。然而，等降息真正落地之后，市场走势往往趋于平淡，甚至回落。

　　从这一角度来看，对于战术型多头投资者而言，或许应该避免过度恋战。

　　注：Cameron Crise是一位宏观策略师。