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2025-05-23 03:31:15
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  来源 :中国房地产报

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  当物业并购潮退去,那些曾被资本泡沫掩盖的暗礁正浮出水面,东原仁知服务的遭遇不过是行业冰山一角。

  中房报记者 梁笑梅丨北京报道

  5月20日,港交所公告屏跳出一则魔幻交易:东原仁知服务以1元价格拿下湖南金典剩余20%股权。

  这场看似“白捡”的资本运作,实则是三年前对赌协议埋下的连环雷。2022年,物业股上市热潮中,东原仁知服务豪掷6170万元收购湖南金典80%股权,附加三年对赌条款犹如达摩克利斯之剑。如今对赌失败,原股东张利群不仅赔上1300万元赔偿金,更以1元象征价格交出剩余股权。

  同策研究院联席院长宋红卫指出,这本质上是以股权代偿债务的“债转股”操作。看似东原仁知服务捡漏的背后,标的公司净利润暴跌86.4%、商誉减值超4000万元的现实,恰似《华尔街之狼》中那些被过度包装的高风险债券。

  一位华南区域物业分析师算了一笔账:若计入三年间湖南金典权益缩水34%及东原仁知服务转亏6164万元的事实,这场1元收购更像是饮鸩止渴。当物业并购潮退去,那些曾被资本泡沫掩盖的暗礁正浮出水面,东原仁知服务的遭遇不过是行业冰山一角。

  资料显示,东原仁知服务成立于2003年,前身为重庆东原物业,是重庆迪马实业股份有限公司旗下物业板块。其母公司迪马股份实控人为重庆富豪罗韶宇,旗下拥有东原地产、迪马工业(特种车辆制造)等多元产业。2022年4月29日,东原仁知服务登陆港交所,成为第59家港股物企。

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  买80%送20%的资本赌局

  2022年6月的长沙热浪袭人,彼时物业行业正值并购狂潮,头部企业估值动辄百倍PE,连区域性物企都能卖出天价。东原仁知服务上市募得1.4亿港元,急需用规模故事撑起股价,而张利群手握770万平方米管理面积的湖南金典,恰是绝佳标的。

  “对赌协议就像卖身契,但当时没人觉得交易会输。”一位接近交易的人士透露,协议要求三年累计增长20%,这在2021年行业平均增速35%的背景下看似保守。可谁都未想到,2023年物业费限价令出台,2024年房地产下行传导至物管行业,湖南金典净利润如过山车般暴跌86.4%,最终倒在达标线前3.9%。

  这场交易像是一场精心设计的资本游戏:6170万元收购80%股权时,剩余20%已质押给出让方四川东蓝。这种“股权质押+业绩对赌”的双保险,让东原仁知服务看似稳赚不赔。一位金融股分析师指出,这种结构本质是“分期付款的另类表达”——先用80%股权锁定控制权,剩余股份作为风险抵押品。

  但数字游戏终难敌行业寒冬。湖南金典2024年净利润仅305.9万元,较对赌目标缺口达680万元。按协议条款,赔偿金封顶1300万元,恰好等于剩余20%股权价值。一位不愿具名的律师解密:“1元转让是法律技术性操作,实际是用股权冲抵债务,避免现金赔偿引发的执行难题。”

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  商誉减值“警示”物业并购风险

  2024年报显示,东原仁知服务商誉减值测试中湖南金典单项减值4104万元,这个数字足以买下4个当年的湖南金典。更残酷的是,东原仁知服务在2024年的经营情况也并不乐观,由盈转亏6164万元,贸易应收款坏账如同达摩克利斯之剑。

  “这不是简单的对赌失败,而是整个商业模式的反噬。”仲量联行的一位物业研究员指出,2021年~2022年物业并购平均溢价率达8~12倍,但标的公司真实盈利能力往往被注水。东原仁知服务收购湖南金典5.37倍溢价看似克制,实则已埋下隐患——标的净利率仅8.6%,要靠规模神话才能消化估值泡沫。

  值得一提的是,行业数据揭示更深的危机。2024年物业百强企业并购纠纷同比激增230%,商誉减值总额超80亿元。第一太平戴维斯报告显示,超六成收并购标的未能完成业绩承诺,像湖南金典这样用股权补偿的案例正从个例变成常态。

  东原仁知服务的困境颇具代表性。其2024年应收账款周转天数延长至98天,较行业均值多出20天。标的公司湖南金典虽然现金流转正,但营收连续两年下滑,在管面积增长停滞。一位物业专家李强直言:“用并购撑规模就像吃止痛药,药效过后是更剧烈的阵痛。”

  一位不愿具名的上市物企CFO算过细账:并购产生的每1元商誉,需要标的公司持续创造0.15元/年的净利润才能维持估值。但当前行业平均净利率已跌破7%,这个数学等式正在全面崩溃。

  东原仁知服务的1元收购案恰似物业并购狂潮的墓志铭。当潮水退去时,所有精心设计的对赌条款,不过是把今天的业绩压力转化成明天的财务地雷。对于仍在并购路上狂奔的物企们,东原仁知服务的教训再清晰不过——真正的价值创造,从来不在Excel表格的财务模型里,而在每日服务的社区中。

 

 

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